Para analizar el proceso de ajuste monetario a escala mundial es importante tomar en cuenta el mandato de la Reserva Federal. Por ley, su misión es “mantener el crecimiento de los agregados monetarios compatibles con el potencial de crecimiento económico de largo plazo, promoviendo efectivamente las metas de máximo empleo, estabilidad de precios y tasas de interés moderadas de largo plazo”.

Para una moneda de reserva internacional, este triple mandato es un problema. Por definición, cualquier divisa que aspire a desempeñar el papel de moneda de reserva debe estar vinculada a un mecanismo que le permita conservar su valor. Si la Fed aumenta la oferta monetaria y reduce la tasa de interés, eso puede estimular la inversión y el empleo en Estados Unidos. Pero puede llevar a depreciar el dólar y eso ya no es buena noticia para los tenedores del billete verde o de activos denominados en esa moneda. En ese caso se desencadenan ajustes en la cartera de inversiones y reservas hacia otras monedas juzgadas fuertes. Algo de esto ha estado sucediendo en los últimos 20 meses.

En el contexto de la crisis financiera y la recesión en Estados Unidos, el problema para la Fed se complica. Por una parte debe pensar en estimular la economía para que la recesión no sea tan larga o profunda, y debe asegurar la liquidez del sistema bancario. Eso conduce a una expansión de la oferta monetaria y a debilitar todavía más al dólar. (De hecho, eso es lo que ha hecho la Fed en años recientes, alimentando burbujas como la del mercado de bienes raíces.)

Ahora bien, una devaluación puede ser saludable para corregir un desequilibrio en las cuentas externas. Pero cuando se trata de una moneda de reserva, la devaluación afecta a todos aquellos que confiaron en el sistema y detentan reservas en esa moneda. Las cosas se complican si el país que emite la moneda de reserva se ha convertido en el deudor de última instancia para la economía mundial. En ese caso, los acreedores sufrirán el ajuste devaluatorio y tratarán de evitar pagar el costo.

En los pasados doce meses los inversionistas privados se han alejado del dólar, buscando diversificar sus carteras de inversiones. Algunos bancos centrales también: Rusia e India son dos ejemplos importantes. Divisas como el euro, la libra y el franco suizo han visto aumentar su demanda, con su consiguiente apreciación.

En cambio, los bancos centrales que mantienen una política cambiaria vinculada al dólar han aumentado sus reservas en esa divisa: es una forma de ayudar a mantener el valor de sus activos. Estos bancos centrales y los llamados fondos soberanos de riqueza (constituidos con los excedentes petroleros de los principales exportadores de crudo en el golfo Pérsico) son los que hoy compran bonos del Tesoro para financiar el colosal déficit en cuenta corriente de Estados Unidos. Su comportamiento responde más a consideraciones políticas que a un análisis financiero riguroso. ¿Hasta cuándo van a seguir la estrategia de tragar más agua para no ahogarse?

Estamos en el inicio de un complejo proceso de ajuste en la composición de reservas y en el modo de financiar el déficit externo de Estados Unidos. Esto abrirá el camino para consolidar el euro como moneda de reserva, pero nadie dice que el viaje será fácil. De hecho, la apreciación del euro ya es un problema serio para la economía europea. Alemania, por ejemplo, ya acusa los síntomas recesivos debido al efecto de la apreciación sobre sus exportaciones.

La guerra entre dólar y euro apenas está comenzando. Quizás concluya con un ajuste ordenado que permita a las economías capitalistas otro ciclo de expansión. Pero la expansión desorbitada del sector financiero en las últimas tres décadas puede llevar en otra dirección: hacia una pesadilla de estancamiento, inflación y desorden monetario universal. Si éste es el caso, recuerden la primera lección de los mercados financieros: si va a cundir el pánico, es mejor ser el primero en salir corriendo.